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2025년 09월 24일 15:46 권성희 기자

AI 버블 키우는 엔비디아, 닷컴 버블 때 행태…의혹 제기된 이유 "셋"[오미주]

AI(인공지능) 호황의 최대 수혜기업인 엔비디아와 오픈AI가 AI 버블을 키우고 있다는 지적이 잇달아 제기되고 있다.

엔비디아와 오픈AI의 버블 팽창론은 지난 22일(현지시간) 엔비디아가 오픈AI에 최대 1000억달러를 투자해 10GW(기가와트) 규모의 AI 데이터센터 구축을 지원하기로 했다고 발표하면서 확산됐다.

두 회사의 이 같은 대규모 제휴 소식이 AI 버블을 부추기고 있다는 의혹을 받게 된 이유는 크게 3가지다.

AI 칩 구매대금 대주는 엔비디아

첫째는 엔비디아가 오픈AI에 투자한 돈의 상당 부분이 엔비디아의 AI 칩을 구매하는데 쓰여질 것이란 점이다. 제품을 판매하는 기업이 고객사에 제품 구매대금을 지급하는 일종의 벤더 파이낸싱(Vendor Financing)이라는 지적이다.

베스포크 인베스트먼트 그룹은 23일 투자 메모에서 "오픈AI는 (데이터센터) 투자에 필요한 자금을 조달받기 위해 (AI 칩 공급업체에) 스스로를 팔고 있다"며 "이를 다시 표현하면 엔비디아는 미래의 매출액을 보장받기 위해 고객사 지분을 사들이고 있다"고 지적했다.

이어 "이번 발표를 AI 산업 전반이 (매출과 투자가) 서로 얽혀 굴러가고 있다는 불안한 신호로 해석하면서 AI 기술이 가진 잠재력 자체에 회의적이 될 필요는 없다"면서도 "엔비디아가 매출 성장세를 유지하기 위해 자본을 제공해야 한다면 (AI) 전체 생태계는 지속 가능하지 못할 수도 있다"고 밝혔다.

닷컴버블 때도 그랬다

벤더 파이낸싱은 1990년대 말 닷컴 버블을 키운 원인 중의 하나로 지목된다. 당시 루슨트 테크놀로지스 같은 통신 장비회사는 매출 성장세를 유지하기 위해 윈스타 커뮤니케이션즈 같은 중소형 통신사에 수십억달러의 자금을 대출해 그 돈으로 자사의 통신 장비를 구매하게 했다.

장부상으로는 루슨트의 매출액이 급증하는 것처럼 보였지만 실상은 고객사에 돈을 빌려줘 그 돈으로 자사 제품을 사게 만든 것이다.

원 포인트 BFG 웰스 파트너스의 최고투자책임자(CIO)인 피터 부크바르는 투자 노트에서 "엔비디아와 오픈AI의 거래는 규모가 훨씬 더 크다는 것을 제외하고는 1990년대 후반에 루슨트나 노텔 같은 기업들이 고객사와 맺었던 벤더 파이낸싱과 같다"고 지적했다.

파이낸셜 타임스(FT)는 엔비디아와 오픈AI의 거래에 대해 "금융 연극"처럼 보인다고 꼬집었다. AI 호황이 대단하다는 것을 보여주기 위해 기획된 거래로 느껴진다는 뜻이다.

애널리스트들 가운데 극히 이례적으로 엔비디아에 '매도' 의견을 제시한 시포트 글로벌 증권의 제이 골드버그는 엔비디아와 오픈AI의 이번 거래가 순환 금융의 의혹이 있으며 전형적인 "버블 때 행태"일 수 있다고 지적했다.

그는 "상황이 좋을 때는 이런 거래가 여건을 더 좋게 만들고 실적이 더 빨리 성장하도록 촉진하지만 사이클이 돌아서면, 그리고 사이클은 반드시 하락 반전할 때가 오는데, 그 때는 상황이 더욱 크게 악화된다"고 경고했다.

오픈AI, 적자 쌓이는데 무슨 돈으로?

둘째, 오픈AI에 대규모 데이터센터를 구축할 만한 자금이 있느냐는 점이다.

젠슨 황 엔비디아 최고경영자(CEO)는 지난 8월 실적 컨퍼런스 콜에서 1GW 규모의 AI 데이터센터를 건설하는데 500억~600억달러의 비용이 들고 이 가운데 약 350억달러가 엔비디아의 AI 칩과 시스템을 구매하는데 쓰인다고 말했다.

오픈AI가 10GW 규모의 데이터센터를 건설하려면 5000억~6000억달러의 자금이 든다는 얘기다. 엔비디아가 1000억달러를 투자하기로 했으니 오픈AI로서는 최대 5000억달러가 더 필요한 셈이다.

오픈AI는 지난해 37억달러의 매출액에 50억달러의 손실을 입을 것으로 예상했다. 올해는 반복 매출액이 200억달러를 넘어설 것으로 기대되지만 대규모 적자는 지속될 것으로 추정된다.

오픈AI는 2029년에 매출액이 1250억달러에 도달하면서 현금흐름이 플러스로 전환할 것으로 전망하고 있다. 이 같은 적자 기업이 5000억달러가 소요되는 데이터센터를 지을 자금력이 있는지 의문이다.

다만 유명한 공매도 투자자인 짐 채노스는 엔비디아의 황이 1GW의 데이터센터를 구축하는데 AI 칩을 제외하고 200억~300억달러가 든다고 추산한데 대해 "많은 AI 데이터센터 기업들이 투자자들에게 밝힌 비용을 크게 웃돈다"고 지적했다. 실제 비용은 황이 주장하는 금액보다 크게 적을 수 있다는 의견이다.

쏟아지는 대규모 AI 투자 거래

셋째, AI 데이터센터 투자를 위한 대규모 거래가 쏟아지고 있다는 점이다.

오픈AI는 최근 클라우드 서비스 회사인 오라클과도 4.5GW 규모의 데이터센터를 제공받기로 하고 3000억달러 규모의 계약을 체결했다. 이는 오픈AI와 오라클, 일본 소프트뱅크가 지난 1월에 향후 4년간 미국에 5000억달러 규모의 데이터센터를 건설한다고 발표했던 스타게이트 프로젝트의 일환이다.

엔비디아는 지난 15일 AI에 특화된 클라우드 회사인 코어위브가 2032년 4월까지 고객에 판매하지 못한 모든 클라우드 용량을 63억달러에 구매하기로 계약을 맺었다. 이는 코어위브의 다른 고객이 클라우드 구매를 줄여도 매출액 성장세가 둔화되지 않도록 엔비디아가 보장한다는 의미다. 코어위브는 물론 엔비디아의 AI 칩으로 데이터센터를 구축해왔다.

이에 대해 투자 전문매체인 더스트리트는 "코어위브에 유휴 컴퓨팅 용량이 없도록 만들어 AI 클라우드 수요가 끊임없이 증가하는 것처럼 보이도록 하려는 것"이라며 "엔비디아가 오픈AI 및 코어위브와 맺은 계약을 종합하면 버블이 터지지 않도록 구멍을 메우는 전략을 취하고 있음을 알 수 있다"고 지적했다.

공매도 투자자인 채노스는 엔비디아와 오픈AI가 투자 의향서만 체결하고 세부사항은 앞으로 수주 안에 확정하기로 한데 대해 닷컴 버블이 최고조에 달했을 때 인터넷 기업들이 양해각서(MOU)를 남발했던 것과 비슷하다고 꼬집었다.

버블 가능성 알지만 투자는 계속

샘 올트먼 오픈AI CEO는 지난 8월 기자들과 만나 "인터넷은 정말 큰 사건이었고 사람들은 과도하게 흥분했다"며 "지금도 투자자들이 AI에 대해 과도하게 흥분하고 있냐고 묻는다면 그렇다고 생각한다"고 말했다.

마크 저커버그 메타 플랫폼스 CEO도 액세스 팟캐스트와 인터뷰에서 "나는 과거 대규모 인프라 구축과 그것이 어떻게 버블로 이어졌는지에 근거할 때 확실히, 최소한 경험적으로는 지금도 그와 비슷한 일이 일어날 가능성이 있다고 생각하다"고 밝혔다.

AI 버블의 가능성을 언급한 두 사람 모두 역설적이게도 누구보다도 AI 인프라 투자에 적극적인 대표적인 인물이다. 이는 미래의 성공이 AI 주도권을 확보하는데 달렸다고 믿는 한 경쟁에서 우위를 점하기 위해 AI에 돈을 쏟아 부울 수 밖에 없는 현실을 보여준다. 이 때문에 투자의 역사는 버블의 팽창과 붕괴의 반복으로 점철된 것일 수 있다.

권성희 기자 shkwon@mt.co.kr

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