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2025년 11월 26일 15:15 김지훈|김근희 기자|기자

내년 연금 보험료 더 오르는데 환율 어쩌나…국민연금 해외투자 딜레마

국민연금이 국내 주식 투자를 통해 좋은 실적을 낸 것이 원화 약세에 일조하는 역설적 상황이 벌어졌다. 국내 증시 상승이 차익실현과 해외 주식 매수라는 자산 배분으로 이어지면서 달러 수요를 구조적으로 뒷받침하는 것으로 나타났다.

26일 국민연금과 금융투자업계에 따르면 국민연금 기금은 지난 8월 말 기준 1320조원 안팎을 운용한다. 이 가운데 국내 주식은 약 196조원으로 비중은 14.8%이며 해외 주식은 약 486조원으로 36.8%에 달한다.

같은 시점 중기 자산배분 계획상 목표 비중은 국내 주식 14.9%, 해외 주식 35.9%다. 해외 주식은 이미 목표를 0.9%포인트 웃돌았고 국내 주식도 목표치에 거의 붙은 상태였다. 국민연금 기금의 주식 비중은 이미 6월 말 처음으로 50%를 넘긴 뒤 8월 말에는 국내 14.8% 해외 36.8% 등 합산 50%대 중반까지 높아진 상태였다.

올해 1월부터 8월까지 국민연금 국내 주식 수익률은 36.43%로 같은 기간 해외 주식 수익률(8.61%)의 4배 가량이었다. 국내 증시 고공행진에 힘입은 것이다.

코스피지수는 이후에도 급등했다. 지난 8월 29일 3186.01이던 것이 11월 3일에는 4221.87까지 올라 약 32% 추가 상승했다. 같은 기간 S&P500 지수는 6% 오르는 데 그쳤다.

8월 말 기준 금액에 이 수익률을 단순 대입하면 국내 주식 평가액은 196조원에서 60조원 안팎 늘어난 250조원대에 근접한다. 이 경우 국내 주식 비중은 18% 안팎, 해외 주식은 36%대가 된다. 국내 주식이 약 3%포인트 해외 주식이 약 0.6%포인트 정도 목표치를 초과한 셈이다.

국민연금은 전략적 자산배분과 전술적 자산배분을 통해 목표 대비 최대 ±5%포인트 범위 안에서 비중을 운용할 수 있다. 다만 거래 지표를 보면 국내 주가 상승기에 국장에서 추가 매수에 나서기보다 차익 실현에 나섰을 가능성이 제기된다.

연기금, 국장 활황 때 국내 주식 매도 …해외자산군 비중 늘려 외화 수요↑

한국거래소 투자자별 매매 동향에 따르면 연기금 등은 9월 1일부터 11월 3일까지 유가증권시장에서 약 8000억원 규모로 국내 주식을 순매도했다. 연기금등은 국민연금을 비롯한 연기금 거래 동향이 반영돼 있다.

11월 3일은 코스피가 종가 기준 사상 최고치 4221.87포인트를 나타낸 시점이다. 이 무렵 국내 주식 비중을 줄여 해외 자산군 비중을 높이는 미세 조정에 나섰을 가능성이 제기된다.

국민연금이 해외 주식을 사면 원화를 팔고 달러 등 외화를 사는 거래가 뒤따른다. 일례로 18% 안팎 국내 주식 비중을 목표치 14.9%로 낮추려면 48조원 규모 자금이 다른 자산으로 이동해야 한다. 원/달러 환율 1400원을 적용하면 343억달러에 달한다.

외환당국과 국민연금은 해외 투자 과정에서 생기는 달러 수요를 흡수하기 위해 외환스와프 계약을 운용하고 있다. 국민연금의 달러 자산 구매 수요에 따라 한국은행과 국민연금 간 스와프 한도는 500억달러에서 650억달러 수준까지 늘어난 상태다.

국민연금이 스와프를 활용하면 필요한 달러를 외환보유액에서 먼저 빌려 쓸 수 있다. 이 경우 현물환 시장에서 대량 달러 매수 수요가 한꺼번에 드러나는 속도가 완화된다. 다만 스와프 만기가 돌아오면 다시 달러를 상환해야 하고 국민연금의 구조적 달러 수요가 사라지는 것도 아니다.

국내 최대 연기금인 국민연금의 자산 배분이 원/달러 레벨의 하방을 떠받치는 셈이다. 이에 일각에선 국민연금이 자산배분 범위에 유연성을 강화하는 것이 국내 증시 조정, 환율 상승기에 필요하다는 의견이 나온다.

하지만 국민연금으로서는 연금 재원을 위한 장기 수익률과 지급 안정성을 최우선으로 삼아야 하기 때문에 단기적 증시 부양이나 환율 방어에 활용폭을 늘리는 데 부정적이다. 본격적인 연금 지급 시기에 접어들면 주식을 매도해야 하는데, 국내 주식 비중이 크다면 경제가 받을 충격이 심각할 수 있다는 것이다.

국민연금 전략은 100% 환오픈…전략적 환헤지, 수익률이 관건

정부는 국민연금을 외환시장 안정에 활용하는 방안을 모색하겠다는 입장을 밝혔다. 구윤철 부총리 겸 기획재정부 장관은 이날 외환시장 관련 기자간담회를 열고 "국민연금 수익성과 외환시장 안정을 조화시키기 위해 '국민연금 뉴프레임워크' 구축을 위한 논의를 개시했다"고 했다. 구 부총리는 환헤지 여부에 대해서는 "기금 운용의 전문성과 독립성을 고려해 복지부 장관이 주재하는 기금운용위원회에서 결정할 사안"이라고 했다.

국민연금은 기획재정부의 요청에 따라 전략적 환헤지 10%, 전술적 환헤지 5% 등 달러 표시 자산을 최대 15% 범위 내에서 환율 헤지(위험회피) 목적에서 매도할 수 있다. 그러나 국민연금은 환헤지가 중장기 수익률 악화로 이어질 수 있다는 인식 하에 100% 환오픈(한율 변동성에 자산을 그대로 노출) 전략을 펼쳐 왔다.

전문가들은 국민연금이 환율 대응에 나서더라도 수익성과 독립성을 최우선 원칙으로 삼는 기조를 유지해야 한다고 본다. 한국의 자본 유출, 대미투자 급증, 재정확장에 따른 국채 발행부담 등 환율 상승 원인을 분석해 근본적 처방을 마련해야 한다는 것이다.

이효섭 자본시장연구원 연구위원은 "내년 연금 보험료율이 9%에서 13%로 올라가면 들어오는 돈이 더 많아지는데 운용 자산 규모가 커져도 국내 주식은(국민연금 자산배분 원칙상) 더 이상 많이 살 수 없는 구조"라며 "위험 자산은 분산 투자가 기본 원칙이고 해외 자산 기대수익률이 국내 자산보다 높은 만큼 해외 투자를 하지 말라고 하는 것은 국민연금 운용 목적에도 맞지 않는다"고 말했다.

이 연구원은 국민연금 환헤지에 대해서는 "최근 원/달러 환율에 국민연금이 미치는 영향이 큰 것은 맞는다"면서도 "전략적 환헤지에 가장 중요한 전제는 수익률에 도움이 되느냐이다"라고 했다.

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