[CJ] 한국전력-1분기 영업이익 4.7% 증가, 기대 이상의 실적 - CJ주주동호회, 소액주주 토론방

발전자회사 통합 기준 실적 양호

동사는 2003년 1분기 발전자회사 통합 기준 매출액 5조 6,661억원, 영업이익 1조 4,150억원, 경상이익 1조 462억
원, 순이익 7,355억원을 기록하였다. 매출액은 전년동기 대비 12.1%, 영업이익은 4.7% 증가하였고, 경상이익 및
순이익은 21.3% 감소하였다. 매출액은 전력판매량이 전년동기 대비 9.0% 증가하였고 가구당 전력소비량 증가로
전기요금 누진제효과가 발생하여 12.1% 증가하였다. 반면, 원/달러환율 9.0% 하락, 국제유가 57.8% 상승 등으로
인한 연료비 16.4% 증가, 감가상각비 9.6% 증가에 따라 영업이익은 4.7% 증가하였다. 영업외수지에서는 이자비용
이 30.5% 감소한 2,126억원을 기록하였으나, 전년 300억원 가량의 외화환산이익이 당년 3,327억원의 외화환산손실
로 전환되어 경상이익은 21.3% 감소한 1조 462억원을 기록하였다.
전반적으로 볼 때, 큰 폭의 유가상승에도 불구하고 전력판매량 증가 등에 따라 영업이익이 4.7% 증가함으로써 기
대 이상의 영업실적을 기록한 것으로 평가된다. 당초 당연구소에서는 영업이익 3.7%, 경상이익 30.0% 감소할 것으
로 예상하였으나, 전력판매량의 예상치 상회, 전기요금 누진제효과 발생에 따라 이익규모가 당사의 예상치를 상회
한 것으로 보여진다.

개별 재무제표의 이익 증감률과 차이 발생

동사는 지난 4월 28일 발전자회사의 실적을 지분법평가이익으로 처리한 한전의 개별 재무제표를 발표하였다. 이
에 따르면, 매출액 11.7% 증가, 영업이익 19.9% 감소, 경상이익 및 순이익 28.9% 감소로 나타나고 있다. 하지만,
발전자회사 통합 재무제표에 따르면, 매출액증가율은 12.1%로서 근접한 수준이나, 영업이익증가율은 4.7%, 경상이
익증가율 -21.3%로서 개별 재무제표와 큰 차이를 나타내고 있다.

개별 재무제표와 통합 재무제표 간의 차이는 한전과 발전자회사의 이익배분구조, 회계처리방식에 따라 발생

이러한 차이는 한전과 발전자회사 간의 이익배분 구조와 회계처리방식의 차이에서 기인한 것이다. 현재 전력 도매
시장에서는 연료비 변동에 따른 부담을 전력 도매가격에 전가할 수 있는 구조로 되어 있어, 유가상승, 환율상승
등의 원가상승요인이 발생하였을 때 이에 대한 부담을 한전이 전액 부담하도록 되어있다. 따라서 한전의 영업이
익 변동성이 확대되었고 발전자회사는 전력판매량의 물량효과만큼 안정적으로 수익이 증가하는 구조이다. 2003년
1분기의 경우 유가상승에 따른 비용 증가분을 한전이 부담하여 한전의 개별재무제표상 영업이익이 19.8% 감소하였
으나, 발전자회사의 영업이익은 물량 증가분만큼의 안정적인 증가세를 지속하여 통합기준 영업이익은 4.7% 증가하
였다.
경상이익의 경우에도 증감률 변동이 발생하였는데, 이는 발전자회사 이익에 대한 회계처리의 차이에서 발생한 현
상이다. 발전자회사의 이익은 한전의 개별재무제표상 지분법평가이익으로 처리되어 결국 한전의 이익이 됨으로써
경상이익은 통합 재무제표와 개별 재무제표 간의 차이가 영업이익에서 발생하는 차이보다는 크지 않다. 다만, 발
전회사의 이익이 지분법평가이익으로 계상되기 이전에 법인세비용 적용을 받기 때문에 발전자회사들이 법인세비용
으로 계상한 금액만큼의 이익 감소효과가 발생하게 된다. 2003년 1분기에는 발전자회사들이 2,546억원 가량을 법
인세비용으로 처리하였는데, 이는 개별 재무제표 상의 경상이익 7,916억원과 통합 재무제표상의 경상이익 1조 462
억원 간의 차이금액과 동일하다.

통합 재무제표상 수익지표가 실질적인 의미

결국 한전과 발전회사 간의 이익배분구조에서 발전회사로의 이익배분율이 상승하게 되면, 한전의 개별 재무제표
상 영업이익과 경상이익의 감소효과가 발생하여 실질 수익성의 왜곡효과가 발생하게 된다. 현재 6개 발전자회사
와 한전 간의 관계는 6개 발전자회사가 한전의 절대적인 영향력 하에 있어 사실상 하나의 회사로 보아야 한다. 따
라서, 한전의 실질 수익성을 파악하고자 할 때에는 통합기준 재무제표상의 수치를 기초로 하는 것이 의미있는 것
으로 판단된다.

투자의견 ‘Buy’, 목표주가 25,000원

동사에 대한 투자의견 ‘Buy(매수)’와 목표주가 25,000원을 유지한다. 이는 첫째, 개별 재무제표 발표시 악화된
것으로 파악되었던 수익성이 통합 재무제표 기준으로 1분기 영업이익이 4.7% 증가하는 등 양호한 실적을 기록한
것으로 평가되고, 둘째, 최근 발표된 민영화계획 재검토는 기반영되어 주가에 미치는 영향이 미미할 것으로 전망
되기 때문이다. 또한 셋째, 전기료 인상 기간 및 투자보수율 등을 고려하였을 때 하반기 전기료 인상 가능성이
큰 것으로 판단되고, 넷째, 지속적인 현금흐름의 개선에 따라 향후 배당률 상승에 대한 기대감이 주가에 작용할
수 있을 것으로 예상되기 때문이다.